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兴证年报:原油助推之下 塑料维持强势

来源:-     发布时间:2017-1-11 17:25:52
 
  内容提要

  从大类资产来看,2016年显然大宗商品呈现牛市格局。首先是原油价格,国际油价反弹超过50%,其作为石化行业最重要的原料,油价的涨跌对行业影响无疑巨大。目前OPEC与非OPEC产油国已达成协议,未来如果油价走势继续偏强,很可能会刺激通胀预期,,这对化工品价格无疑会带来利好,不过我们后续重点要关注的是减产执行的情况。然后今年国内的黑色系期货品种,涨幅超过100%,这对于国内现以煤化工工艺为主的聚烯烃而言,也显然是利好。从LLDPE期货品种自身来看,2017年仍处于新产能投放高峰期,不过从近几年石化装置投产来看,受环保,需求、资金等影响,实际投产速度可能缓于计划投产速度。另外2016年聚烯烃产业链低库存成为常态,尤其上游石化低库存状态能否再度延续值得关注。下游消费市场又集中于工业和农业领域,在国内稳经济和供给侧改革的助推下,需求或仍有稳定增长。总体来看,2017年LLDPE走势可能仍将震荡偏强。

  1.12016年国际原油价格走势回顾

  图1:国际原油期货价格走势(单位:美元/桶)


  数据来源:wind,兴证期货研发部

  纵观2016年国际原油价格走势,总体可分为三个阶段。第一个阶段是2016年初的底部盘整阶段。第二阶段正好是上半年这段时间,油价开始从低位反弹。第三阶段是高位盘整阶段,但底部重心逐渐抬升。

  年初以来,沙特、伊朗断交,不仅没有引发市场对中东原油的供应担忧,反而加大了市场对着两大产油国大打价格战的疑虑。而全球金融市场动荡加剧,中国股市开年暴跌,人民币汇率大幅贬值,引发了全球金融市场的恐慌,油价持续下跌,一度跌破30美元/桶关口。随后OPEC就一直围绕冻产协议大做文章,油价略有回升,但沙特对冻产未明确表态,而伊朗则坚持要把产量提升至制裁前的水平,此时美国原油库存又攀升至历史高位,市场恐慌情绪再燃,油价一度下跌至26美元/桶附近,达到近13年以来的低点。

  之后,多哈会议敲定在4月17日,尽管市场对于会议能否达成冻产协议疑虑颇深,但乐观情绪仍然助推油价一路上行,在会议开始前夕一度突破40美元/桶。

  但正如所预料的那样,4月份的冻产会议结果没有达成任何有关冻产方面的协议,多哈败局重创市场,亚洲市场早盘两地国际原油期货价格跳空低开,一度暴跌7%左右。

  尽管当天跌幅较大,但后市反弹幅度也较为可观。美国原油产量继续下降,原油库存增幅放缓,美联储一再推迟加息都为油价反弹奠定了基础。至6月上旬,油价再次突破50美元/桶大关,达到近8个月以来的高点。

  下半年首先是英国“脱欧”事件,使得油价直线暴跌,一度跌破40美元/桶。随后市场就随着各种不确定消息在40-50美元/桶区间盘整。直至11月底,在OPEC峰会上达成了减产协议,这是八年来的首份减产协议,当天原油期货价格涨幅一度达到10%以上。截至目前,油价仍处于50美元/桶上方的年内高位运行。

  1.2全球原油供需再平衡可期

  图2:全球原油供需平衡变化(单位:百万桶/天)


  数据来源:wind,兴证期货研发部

  从最新公布的全球原油供需平衡情况来看,目前全球范围内的原油过剩格局已明显好转。截至2016年9月份,过剩量已大幅缩减至30万桶/天;6月份时还在90万桶/天,而3月份则达到230万桶/天,再往前追溯,在2015年6月份,过剩量则高达290万桶/天,创历史纪录。过剩量的大幅缩减,意味着再平衡的到来或已临近。这也是近半年来,油价脱离低位,创下今年新高的主要因素。

  1.3OPEC产量目前仍在高位

  图3:OPEC原油产量变化(单位:万桶/天)


  数据来源:OPEC,兴证期货研发部

  供应过剩缓解的第一功臣显然不是OPEC。因为从目前已公布的可得数据来看,其产量今年以来一直没有下降,反而不断上升。根据OPEC官方发布的最新数据显示,2016年11月,其产量为3387万桶/天,环比上升15.1万桶/天,幅度为0.4%。同比上升144.4万桶/天,幅度为4.5%。目前产量已经连续6个月上升,并且创下历史新高。

  1.4沙特带头达成减产协议

  图4:沙特原油产量变化(单位:万桶/天)


  数据来源:OPEC,兴证期货研发部

  作为OPEC成员国的“一哥”,沙特的地位举足轻重,其对减产的态度很大程度上能直接影响到结果。这从产量数据上也能看出,2016年前8个月,沙特原油产量不断攀升,于8月份达到了1060.3万桶/天,是2016年的最高产量水平,也是历史最高产量水平。显然,尽管这段时间OPEC一直在讨论冻产减产的相关事宜,但沙特原油产量却在持续上升,这也从侧门表明了其并不太乐于减产的态度。所以,就不难理解为什么2016年4月与6月的OPEC会议上,并没有达成冻产减产的协议了。

  而从2016年9月开始,沙特的原油产量又连续下降了3个月。截至11月,其产量下降至1051.2万桶/天,较8月份的高点,下降了9.1万桶/天,降幅为0.9%。沙特主动减产的行为显然为11月底的OPEC大会达成减产协议提供了有力保障。

  不过总体来看,沙特在2016年原油产量偏高,全年有6个月产量超过1040万桶/天,而在2015年,只有6月份产量达到1040万桶/天。所以“一哥”沙特的高产政策也起到了示范效应,其他OPEC成员国的产量都相对偏高,这也就使得OPEC总体的产量高企。

  2016年大部分时间内,油价都是围绕减产消息涨涨跌跌,当中一波三折,但最终还是达成了协议。11月底,OPEC同意减产120万桶至3250万桶/天,将从2017年1月开始,持续6个月。会议结果导致盘中油价一度暴涨10%。其中允许伊朗在协议期间最后1个月可以增产最多至390万桶/天左右。

  表1:2016年11月30日OPEC减产协议内容

  更令市场振奋的是,紧接着在12月10日,非OPEC产油国与OPEC也达成了具有历史性意义的减产协议,这是双方自2001年以来的首份协议。由俄罗斯牵头的11个非OPEC国家同意自2017年1月份开始,减产55.8万桶/天。

  接踵而至的利好,也使得国际原油期货价格在12月初时顺利突破了50美元/桶并且始终企稳在这之上。达成协议的确令人欢欣鼓舞,但接下来,我们更需要关注的是协议的落实情况。这最快得到2017年1月份装运2月份交货的原油时,才能看出端倪。

  目前有分析认为,OPEC会遵守协议,但在执行力度上会打折扣。分析列举了OPEC自1982年以来达成的17次减产协议,其实际的减产幅度却只有协议规定的60%。

  另外根据经验来看,历史上俄罗斯由于OPEC的施压,也确实进行了一定程度的减产,但程度相当有限,而且持续时间不长。

  而且目前的新情况是美国的页岩油可能会削弱减产的作用。页岩油的成本线究竟是多少很难有定论,但观察近几年的产量来看,油价在60美元/桶以上时,美国的原油产量不断上升和释放,而在今年油价跌至40美元/桶之下后,美国原油产量持续下滑。这意味着即使油价因减产而上升,但美国页岩油产量、原油库存的上升可能将重新施压油价。

  1.5美国原油产量下降明显

  图5:美国原油产量变化(单位:百万桶/天)

  数据来源:EIA,兴证期货研发部

  美国的情况来看,近年来得益于水平钻井和水力压裂技术的进步,美国页岩油开采出现“井喷”,产量逐年提高。不过根据EIA最新的数据显示,2016年美国原油产量为886万桶/天,较2015年下降了56万桶/天,降幅为5.9%。所以和OPEC相对比,2016年原油价格的上升与美国原油产量的下降关系密切。不过从月度数据来看,最新的2016年12月美国原油产量为878万桶/天,较11月上升了1万桶/天,较10月上升了8万桶/天。而目前的情况,美国原油产量又与油价走势呈正相关,11月份WTI原油期货主力合约共上涨了4.75%,最高接近50美元/桶;12月份又上涨了10%以上,最高达到了54美元/桶以上。

  1.6原油库存仍然处在较高水平

  图6:美国原油库存变化(单位:百万桶)

  数据来源:EIA,兴证期货研发部

  2010-2014年,美国原油库存总体在3-3.7亿桶的范围内波动。2015年最高超过4.5亿桶,2016年最高超过5亿桶。

  虽然库存与油价的相关系数较高,但是相关性并不一致,正相关与负相关交替出现。当供给偏多时,库存与油价大体呈正相关关系;当需求偏多时,库存与油价大体呈负相关关系。但是2014年以来库存与油价的情况较为特殊,这期间供给偏多,但是库存与油价却呈现负相关关系。这种情况可以归结为石油供给偏多200万桶/天所造成的。一方面石油供给偏多使得油价大跌,另一方面炼油厂商预期油价会继续下跌从而生产积极性不高且趁低油价时期大量囤积原油,这就造成了油价与库存的负相关关系。

  另外,在经济上行周期,库存与油价倾向于存在正相关关系;在经济下行周期,库存与油价存在负相关关系。其中逻辑是,经济上行周期时,石油需求较为旺盛,油价上涨,厂商预期后期油价仍然会继续上行,因此为满足市场对成品油需求,厂商对原油补库积极性较高,从而形成了库存与油价的正相关关系。经济下行周期时,石油需求较为疲弱,油价下跌,厂商预期后期油价仍然存在下行空间,因此为避免成品油供给过多且在低价期囤积原油,厂商原油库存上涨,从而形成了库存与油价的负相关关系。

  考虑到目前库欣原油库存量较大,油库使用率已高达90%左右,短期内厂商存在去库存诉求。因此,在供需平衡没有显著改善之前,伴随厂商去库存,油价与库存存在负相关关系。如果未来供需关系如美国能源局预测般得到进一步改善,且当经济进入上升周期时,油价上行动力将显现,库存与油价将呈现同向关系。

  2.1国内PE产能继续增长

  图7:国内PE产消平衡表(单位:万吨)

  数据来源:隆众石化,兴证期货研发部

  据统计,2016年我国PE产能达到1655万吨,较2015年上升112万吨,上升幅度为7.3%,实际产量为1499万吨,表观消费量达到2490万吨。尽管每年产能、产量都有增长,但仍赶不上消费量,所以供应仍有缺口,需要进口来补足,目前进口依赖度在38%左右,近几年已经有所下降了。

  图8:LLDPE产消平衡表(单位:万吨)

  数据来源:隆众石化,兴证期货研发部

  具体到LLDPE品种,2015年我国LLDPE产能为602万吨左右,与去年持平;产量为596万吨左右,较去年上升54万吨,表观消费量为846万吨左右,进口为256万吨左右,供需存在一定缺口。从产能分布地区看,近几年大量煤化工装置投产导致西北产能占比大幅度上升,截至2015年底,LLDPE产能华南地区产能占总产能17%,东北地区占20%,华东地区占15%,华北地区占14%,西北地区占24%。我国现有LLDPE主要生产厂家有23家,主要集中在中石化[微博]和中石油两大集团,但近几年煤化工生产厂家占比逐步上升。截至2015年底,合资企业及地方产能占26%,煤化工厂家产能占14.1%,其他为中石化、中石油两集团。目前我国LLDPE的最大消费领域是薄膜,约占LLDPE消费量的76%,其中农用薄膜约占25%。2002-2015年我国LLDPE的表观消费量从111万吨增长至846万吨,年均增长率为15.6%。

  2.2期现价格并行上扬

  图9:LLDPE基差变化(单位:元/吨)

  数据来源:Wind,兴证期货研发部

  今年可谓是大宗商品的春天到来,价格全线上扬,LLDPE价格也是呈震荡上扬的走势,特别是四季度较为明显。2016年初,市场延续12月的涨势,报盘继续上扬。春节后,随着装置检修期的临近,以及终端刚性补货的行为,继续提振了市场。而4月份开始的持续下跌,主要是因为装置利好提前使用及透支,需求的减弱,以及期货邻近交割月,大资金撤退。进入下半年,随着G20峰会的日益临近,月末运输受限,供应进一步紧张,市场整体价格维持高位坚挺。而国庆节后,由于供应紧张、石化挺价意向显著,导致市场贸易商报盘不断上涨,价格一路走高并创年内新高。

  2.3煤制利润开始下降

  图10:油制PE利润变化(单位:元/吨)

  数据来源:Wind,兴证期货研发部

  截至2016年11月份,油制PE的月均生产在8118元/吨左右,而煤制PE由于煤炭价格的上涨,其生产成本已经持续走高至8565元/吨。利润方面,油制PE的生产利润目前在1793元/吨左右,煤制PE利润在980元/吨左右。

  表2:2017年国内PE新增产能情况

  数据来源:隆众石化,兴证期货研发部

  2017年我国聚烯烃装置将迎来新一轮扩能高峰,其中PE新增产能达295万吨,若上述装置如期投产,2017年PE总产能将达到1950万吨/年。从新增装置所在区域来看,煤炭资源丰富的西北地区依旧是新装置首选之地,也符合扩展产业链,提高企业利润的需求。从原料方面来看,除了中海壳牌2期扩能是传统的石脑油制烯烃装置,其他装置全部是煤制烯烃。从近几年石化装置投产来看,受环保,需求、资金等影响,实际投产速度缓于计划投产速度。虽然2017年计划投产295万吨,但部分石化装置投产有可能推迟或放缓。

  2016年海外PE装置新产能投放也比较多,但目前海外货源对国内市场并不造成冲击。预计2016年国内PE进口量将减少9%左右,这是自2011年以来进口量首次下降。造成下降的主要原因是人民币贬值,这就会导致进口成本上升,进口亏损,特别是10月份过会,随着人民币贬值幅度加大,进口亏损扩大至1000-1500元/吨。预计2017年美元仍将维持强势,仍将不利于国内PE进口。

  表3:2017年国内PE装置检修安排

  2017年我国PE石化大修仍集中在4-5月份,目前跟踪到的产能在338吨,大修较2016年有所减少,涉及到中煤榆林、抚顺石化、扬子石化、齐鲁石化及四川石化,总产能在338万吨,检修周期约在30-45天左右,总供给损失量在35.36万吨。从检修时间来看,检修仍集中在3-5月份。扬子巴斯夫、福建联合目前检修情况不明,后续要继续关注。

  2.4下游需求稳步增长

  图11:PE下游产量数据(单位:万吨)


  数据来源:Wind,兴证期货研发部

  2016年国内宏观经济有所好转,PE下游需求总体改善支撑价格上行并维持在高位。从PE终端制品产量增幅来看,主要产品均出现回升,1-11月塑料(9815, 70.00, 0.72%)薄膜产量增幅由3.4%提高至6%,日用塑料制品由0.67%提高至6.9%。从后期来看,目前是地膜需求储备期,春节后至3月是需求旺季,对塑料价格仍有一定支撑作用在。

  2.5近几年PP产量高于PE产量

  图12:国内PE与PP产量对比(单位:万吨)


  数据来源:Wind,兴证期货研发部

  同样作为聚烯烃产业链上的品种,国内聚丙烯(PP)产能同样以较高速度扩充,平均增速14.11%,2014年国内聚丙烯产能已经超过聚乙烯,截止2016年11月,国内聚乙烯产能1911万吨/年,其中西北聚丙烯产能占总产能的34%,居于国内产能区域分布首位。聚丙烯产能增长较聚乙烯更为迅猛,2015年后,市场供需矛盾紧张。与产能增长走势一致,2010年以来国内聚烯烃产量亦处于持续增长中,尽管从产能来看,国内聚丙烯产能在2014年超越聚乙烯产能,不过从产量来看,在2012年聚丙烯产量就超越了聚乙烯,且近年聚丙烯产量增长较聚乙烯更为明显。2010年以来国内聚乙烯产量平均增速7.8%,聚丙烯产能平均增速15.3%。

  2.6关注PE与PP价差变化

  图13:PE、PP价差走势(单位:元/吨)

  数据来源:Wind,兴证期货研发部

  整体来看,在国产聚丙烯产能、产量、自给率均超越聚乙烯时,聚丙烯的同质化竞争更为明显,其价格与PE价差逐渐扩大,2013-2014年,PE-PP主流价差在0-400元/吨,而2015年以来,PE-PP主流价差扩大至700-2000元/吨。考虑到未来聚丙烯产能仍维持较快增长,预计未来PE-PP价差仍将继续扩大。

  结论

  从大类资产来看,2016年显然大宗商品呈现牛市格局。首先是原油价格,国际油价反弹超过50%,其作为石化行业最重要的原料,油价的涨跌对行业影响无疑巨大。目前OPEC与非OPEC产油国已达成协议,未来如果油价走势继续偏强,很可能会刺激通胀预期,,这对化工品价格无疑会带来利好,不过我们后续重点要关注的是减产执行的情况。然后今年国内的黑色系期货品种,涨幅超过100%,这对于国内现以煤化工工艺为主的聚烯烃而言,也显然是利好。从LLDPE期货品种自身来看,2017年仍处于新产能投放高峰期,不过从近几年石化装置投产来看,受环保,需求、资金等影响,实际投产速度可能缓于计划投产速度。另外2016年聚烯烃产业链低库存成为常态,尤其上游石化低库存状态能否再度延续值得关注。下游消费市场又集中于工业和农业领域,在国内稳经济和供给侧改革的助推下,需求或仍有稳定增长。总体来看,2017年LLDPE走势可能仍将震荡偏强。

  兴证期货 刘佳利

 

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